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L’oeil de Colbert du 25 Mars 2019

L’essentiel :

• Marché actions : les marchés ont plutôt bien résisté à l’annonce de la FED sur le ralentissement de la croissance. Le rebond depuis le début de l’année est toujours aussi significatif (+13% pour le MSCI Monde ACWI).
• Marché obligations : le rendement des obligations souveraines est toujours aussi faible avec le bund 10 ans qui est maintenant à 0,001% et le T-bond qui est inférieur à 2,5%.
• Etats-Unis : l’indice de l’activité régionale (Empire State Manufacturing) est sorti à la baisse alors qu’il était prévu en légère hausse.
• Zone euro : le climat des affaires se dégrade encore un peu plus : l’indice PMI composite est passé à 51,3 contre un consensus prévu à 52,0.
• Pays émergents : la Banque Centrale des Philippines a conservé son taux directeur inchangé pour la troisième fois consécutive à 4,75%. La dernière hausse date de 2018 avec une augmentation de 175 bp.

Colbert, au rapport !

L’année 2018 a été difficile pour les investisseurs avec des corrections violentes notamment en fin d’année. L’année 2019 est pour le moment d’une vigueur tout à fait vivifiante mais pas si étonnante. En effet, depuis le début de l’année, les marchés actions ont retrouvés de belles couleurs alors que les rendements des obligations souveraines ont continué à chuté : nous nous retrouvons maintenant avec un taux 10 ans allemand (bund) quasiment à 0% alors que le taux 10 ans américain (T-bond) est lui passé en-dessous de 2,5%.

Ce rebond n’est pas si surprenant et, après vous avoir mis en garde dès septembre 2018 sur des valorisations excessivement élevées des marchés financiers, nous avions anticipé ce rebond (certes, pas dans cette ampleur). Ainsi, les forces à l’œuvre sont doubles :

• Une attractivité retrouvée pour les actions qui était redevenues (un peu) plus attrayantes après le correction sévère de 2018 ;
• La Fed qui a modifié ses perspectives en actant un ralentissement de la croissance mondiale ;

Pour autant les fondamentaux ne se sont pas améliorés et, par conséquent, ne justifie pas ces performances. Les prévisions de croissance ont été révisées à la baisse dans les principales économies, et en particulier dans la zone euro. Cet environnement de croissance plus risqué a obligé les grandes banques centrales à adopter un ton plus accommodant.

En conséquence, nous pensons que le resserrement de la politique monétaire dans les économies développées est terminé :

• Nous nous attendons à ce que le prochain mouvement de la Fed soit une baisse des taux. La Fed a signalé qu’il n’y aurait pas de hausse de taux cette année. La Fed a également annoncé que la réduction de son bilan serait complètement interrompue à partir de septembre.
• Nous ne prévoyons également pas que la BCE relève les taux d’intérêt. Contrairement à la Fed, la BCE n’avait même pas commencé la normalisation de sa politique monétaire. Nous pensons que le programme d’achat d’actifs de la BCE a pris fin en décembre dernier pour des raisons techniques.

La BCE et la Fed ont envoyé des signaux plus forts en faveur d’un environnement de taux bas pour une période prolongée. Le contexte de faible volatilité et de taux bas soutiendra la « recherche de rendement » tant que les investisseurs resteront à l’aise avec les fondamentaux.

A ce stade, le scénario idéal est une croissance proche du potentiel combinée à une politique monétaire très accommodante. Une stabilisation de la croissance permettrait une hausse (très limitée) des rendements souverains. En tout état de cause, la croissance mondiale ralentit. Le prochain élément clé sera un consommateur américain moins fort. Draghi a explicitement cité les États-Unis comme un risque pour les perspectives économiques de la zone euro.

L’oeil de Colbert du 18 Mars 2019

L’essentiel :

• Marché actions : la semaine dernière était marquée par une baisse liée aux statistiques très moyennes concernant l’emploi. La bourse américaine a rebondi en début de semaine et les autres places boursières ont suivi dans son sillage grâce notamment à un redressement de la demande de biens durables en janvier pour le 3e mois d’affilé. Cependant, un tassement de cette dynamique était à l’œuvre en raison des déclarations de Trump sur les négociations commerciales avec la Chine.
• Marché obligations : les obligations souveraines à long terme aux Etats-Unis et en Europe restent sous pression.
• Etats-Unis : l’inflation est plus faible que prévue pour février avec un indice des prix à la consommation (IPC) global de 1,5%. L’indice des prix à la production (IPP) a également déçu, les mesures officielles et sous-jacentes perdant de leur dynamisme.
• Zone euro : la production industrielle en hausse de 1,4% en janvier par rapport à décembre contre un consensus attendu à 1% et un recul de -0,9% au moins d’avant. A noter que cette hausse est visible en France (+1,3%), en Italie (+1,7%) et surtout en Espagne (+3,6%). Toutefois, l’Allemagne est en recule à -0,9%.
• Pays émergents : le PIB turc est en net recul au 4ème trimestre 2018 avec -3,0% en glissement annuel et de -2,4% par rapport à T3 2018. La croissance en 2018 ressort donc à 2,6 %, un chiffre inférieur aux prévisions du gouvernement qui misait sur une progression du PIB de 3,8 %, et bien en deçà des 7,4 % de croissance enregistrés en 2017. C’est le taux de croissance le plus faible depuis 2009 en raison d’une forte baisse de la demande intérieure.

Colbert, au rapport !

Les résultats de 2018 pour les entreprises étaient plutôt excellent. Cela fait peser un risque sur ceux de 2019 car la déception guette en comparaison de 2018. Ainsi, le consensus a baissé rapidement : d’après IBES, la croissance des bénéfices par actions (BPA) 2019 est passée de +10% à +5%. Par ailleurs, les prévisions macroéconomiques sont plus négatives encore.

Dans ce contexte incertain, la saison des résultats en cours (4e trimestre 2018) apporte un éclairage utile sur les dynamiques récentes et les perspectives. S’agissant du S&P 500 aux Etats-Unis, les résultats du 4e trimestre semblent, de prime abord, très satisfaisants avec +17% de hausse et un écart de +3% par rapport aux attentes. Après trois trimestres remarquables (+27% au 1er trimestre, +25% au 2e et +28% au 3e ), le contraste est toutefois marqué d’autant qu’en octobre, le consensus tablait encore sur +20% au 4e trimestre, ce qui relativise les fameuses « bonnes surprises » qui révèlent surtout l’effort des relations investisseurs jusqu’à la veille de la période d’embargo.

Toutefois, c’est surtout à partir du 1er trimestre 2019 que nous pourrons prendre la pleine mesure du ralentissement. Entre la dissipation des effets de la réforme fiscale, la décélération de la croissance domestique, les hausses de salaires et les incertitudes internationales, les guidances des entreprises sont devenues très prudentes, le consensus ne tablant plus que sur -1,5% au 1er trimestre et +4% sur l’ensemble de l’année, contre +24% en 2018.

En Europe, les entreprises du Stoxx 600 ont connu une stagnation des résultats (+1%) mais un tassement des marges. Par secteur, l’énergie a continué de briller (+21%) mais la consommation cyclique (-14%) a été déprimée du fait de l’automobile. La lourdeur de ce secteur (nouvelles normes WLTP et ralentissement chinois) a pesé sur l’Allemagne (-26%), alors qu’entre énergie et santé, le Royaume-Uni s’est distingué (+20%).

Sur les marchés émergents, la saison des publications n’en est qu’à mi-parcours avec, jusque-là, des résultats stables mais des surprises principalement négatives.

Au total, les prévisions bénéficiaires 2019 se sont drastiquement ajustées depuis l’automne dernier et la saison des résultats en cours n’a fait que confirmer cette tendance. Pour autant, le marché a nettement rebondi depuis début janvier. Pour aller au-delà, la politique monétaire s’étant déjà beaucoup assouplie, il faudra impérativement que les risques obérant la croissance mondiale – protectionnisme, atterrissage brutal de la Chine, Brexit dur – s’aplanissent. D’ici là, la volatilité va perdurer.

L’oeil de Colbert du 11 Mars 2019

L’essentiel :

• Marché actions : les marchés actions repartent à la baisse en raison de deux faits principaux : une révisions à la baisse des prévisions pour la croissance de la zone euro de la BCE ainsi que des chiffres décevants pour la Chine concernant son activité commerciale.
• Marché obligations : après s’être resserrés à l’approche de la réunion de la BCE, les spreads périphériques ont également été soutenus par les résultats de la réunion, plus accommodante que prévu. Après les annonces de la BCE, les rendements obligataires ont diminué dans tous les principaux segments européens, le rendement du Bund allemand à 10 ans tombant sous les 10 points de base.
• Etats-Unis : le Livre beige de la Réserve fédérale fait état d’une croissance de l’économie à un rythme « léger à modéré », en baisse par rapport la qualification de « modeste à modérée » des rapports précédents. Les craintes au sujet des tarifs douaniers ont un impact sur l’optismisme.
• Zone euro : La progression du PIB de la zone euro a été confirmée à +0,2% au 4e trimestre. La consommation privée a progressé de 0,2%, la consommation publique de 0,7% et l’investissement de 0,6%. Par ailleurs, le PMI composite de la zone euro pour février a été révisé à la hausse, à 51,9 (contre 51,4 annoncé initialement).
• Pays émergents : les chiffres du PIB de l’Afrique du Sud pour T4 2018 sont meilleurs que prévus avec 1,1% en glissement annuel contre 0,6% attendu. Dans l’ensemble, la croissance du PIB en 2018 a été de 0,7% contre des prévisions à 0,5%.

Colbert, au rapport !

Le Congrès national populaire chinois, qui dure deux semaines et fixe les objectifs annuels et les priorités politiques, a débuté le 5 mars. Si l’on peut s’attendre à ce que davantage d’informations fassent surface au cours des deux semaines, les rapports annuels publiés le premier jour ont d’ores et déjà envoyé des messages relativement clairs indiquant que la préservation de la croissance serait la priorité politique cette année, bien que d’autres enjeux structurels soient également importants.

Le seuil de 6% de croissance du PIB semble être un plancher solide que la Chine maintiendra avec fermeté, en se fixant un objectif de 6 à 6,5%. Selon les estimations officielles, le total des allègements fiscaux et des réductions de taxes s’élèvera à près de 2 000 milliards de yuans, contre 1 300 milliards l’an dernier. En parallèle, les émissions d’obligations spéciales par les administrations locales passeront à 2 150 milliards de yuans, contre 1 350 milliards émis l’an dernier. En outre, dans le cadre des pourparlers en cours entre les États-Unis et la Chine, une nouvelle loi sur les investissements étrangers figure au calendrier officiel et doit être examinée et approuvée d’ici au vendredi 15 mars.

L’oeil de Colbert du 1 Octobre 2018

L’essentiel :

• Marchés : rebond sur le marché japonais grâce à la baisse du yen, des valeurs bancaires grâce à la hausse des taux et des marchés émergents. En revanche, le budget italien et la hausse des cours du pétrole ont calmé l’enthousiasme des marchés en fin de semaine.
• Etats-Unis : c’était attendu et la FED n’a pas déçu en relevant ses taux de 2,0% à à 2,25%. On se rapproche de plus en plus de taux à 3% et une nouvelle hausse est prévue en décembre. Ces hausses devraient continuer à moyen terme puisque trois hausses sont prévues en 2019 et une hausse en 2020.
• Zone euro : pas de progression de l’inflation sous-jacente : il y a bien une progression de l’indice général de l’inflation qui a progressé de 2,1% sur un an mais l’inflation sous-jacente, en excluant l’énergie et l’alimentation, n’a augmenté que de 0,9%.

A La loupe : Brexit : toujours des tensions mais un accord devrait finir par se concrétiser.

Il y a toujours de nouveaux rebondissements lorsqu’il s’agit du Brexit. La tension est montée d’un cran lors du sommet de Salzbourg (19-20 septembre). En effet, les Européens ont donné une fin de non-recevoir au plan dit Chequers. T. May avait fait des propositions concernant la coopération douanière une fois le Brexit effectif.

Au niveau de la politique intérieure anglaise, le Labour, qui est le parti d’opposition numéro un, a déclaré qu’il ne voterait pas pour l’accord, si jamais il y en avait un. La stratégie du Labour est plutôt de forcer un blocage politique qui conduirait à de nouvelles élections. Une fois arrivé au pouvoir, le Labour proposerait de faire un second referendum dont l’issue serait fort probablement contraire au premier…

Il y a donc toujours beaucoup de tensions autour du Brexit mais nous considérons qu’il est très peu probable qu’un accord ne soit pas trouvé avant la date butoir du 31 mars 2019. Une période de transition sera alors mise en place jusqu’à la fin de l’année 2020 lors de laquelle le Royaume-Uni gardera son accès au marché unique de l’Europe. Cette période de transition permettra de définir concrètement l’avenir des relations commerciales avec l’Union Européenne.

Ainsi si la route pour parvenir un accord est encore longue, les deux parties ont intérêt à s’entendre (mais pas trop rapidement). Le date du 31 mars 2019 ne va donc sûrement pas entrainer un choc tant redouté.

L’oeil de Colbert du 24 Septembre 2018

L’essentiel :

Marchés : hausse générale des marchés et Wall Street connait un nouveau record. En effet, son indice phare, le Dow Jones est allé chercher un nouveau plus haut historique à 26 657 points. Jusqu’à quand et jusqu’où va-t-il encore monter ? De façon générale, tous les marchés étaient en hausse (zone euro, Japon et émergents).

Etats-Unis : Trump continue a avoir une politique douanière agressive envers la Chine. Une nouvelle hausse a été annoncée concernant les importations chinoises. Cette hausse concerne désormais près de 200 milliards de dollars de marchandises. Cette hausse qui s’ajoute à la première vague de 50 milliards touche désormais 50% des importations chinoises aux Etats-Unis. La grosseur du trait devient maintenant beaucoup plus épaisse. La Chine a réagi à cette annonce en relevant également ses droits de douane sur 60 milliards de dollars de marchandises (entre 5 et 10% de hausse). Enfin, il est à noter que les taux longs à 10 ans des Etats-Unis ont franchi la barre symbolique des 3,0%. A suivre de près avec les prochaines annonces de la FED…

Zone euro : le climat des affaires en recul et ce recule concerne surtout l’industrie. En effet, les services s’améliorent tirés par l’Allemagne alors que la France stagne dans ce domaine. D’autre part, l’inflation a été mesurée à 2,0% en août tandis qu’elle était de 2,1% en juillet.

A la loupe : l’euro monte et le dollar baisse, oui mais pourquoi ?

Tout d’abord, une première remarque est que les taux d’intérêt du dollar sont bien supérieurs à ceux de l’euro. Cet écart devrait ne faire qu’augmenter à court terme au moins.

Ensuite, les Etats-Unis sont en pleine forme d’un point de vue économique : plein emploi, croissance solide… Les Etats-Unis sont donc bien plus attractifs que la zone euro.

Quels sont les facteurs qui peuvent expliquer ces évolutions ? Il y aurait le fait que le marché anticipe un ralentissement de la croissance aux Etats-Unis, notamment sur le marché des changes. Il y aurait également des craintes de surchauffe de l’économie américaine mais peu d’indicateurs indiquent cette surchauffe ! Ainsi les peurs liées au déficit américain et à l’inflation ne semblent pas fondées.

Est-ce qu’il faudrait alors s’inquiéter de cette décorrélation ? Quand les règles qui régissent les marchés ne sont plus respectées, il faut toujours être prudent. Cependant, cela ne veut pas dire qu’une correction va intervenir à court terme car nous avons déjà pu constater dans le passé des déséquilibres qui pouvaient durer des mois et même des années !

Les indices américains vont donc bien finir par corriger. Cette correction sera vraisemblablement assez sévère mais personne n’est capable de dire quand. Cela peut être demain comme dans trois ans. Alors que faire ?

Chez HiColbert, nous avons des stratégies assez arrêtées lorsque l’incertitude prédomine. Nous serons ravis de pouvoir vous en faire part et de les mettre en place à vos côtés.

Colbert, au rapport : la FED va augmenter ses taux d’intérêt : quel impact pour les marchés ?

Pour le moment, l’année 2018 a été marquée par plusieurs éléments :

• Un ralentissement de la croissance mondiale qui est moins homogène et qui doit beaucoup aux Etats-Unis. Le T2 2018 a vu une croissance de 4,2% ce qui constitue un record sur trois ans, le chômage est à un niveau de plein-emploi, la confiance des consommateurs est solide et les marchés sont très bien valorisés avec des plus hauts réguliers. A contrario, la situation des pays européens et du Japon a décroché avec un ralentissement qui s’est fait sentir en terme de croissance.
• De l’autre côté, les risques sur les marchés sont bien présents avec le retour d’une politique protectionniste aux Etats-Unis qui crée des tensions commerciales, le Brexit qui est toujours au point mort et qui suscite des inquiétudes pour l’Europe, inquiétudes renforcées par la situation de l’Italie et, enfin, des pays émergents dont les fondamentaux économiques semblent affaiblis notamment en ce qui concerne leurs devises.

Dans ce contexte, les investisseurs ont révisé leurs attentes :

• Aux Etats-Unis, il n’y a plus guère de doute que les taux seront relevés quatre fois alors que tout le monde anticipait une triple hausse au maximum en début d’année.
• La zone euro ne connaitra sa première hausse de taux qu’à l’été 2019 au mieux et peut-être même en 2020. Si l’inflation frémit, elle n’est pas encore suffisamment importante pour déclencher automatiquement une hausse des taux.
• Les pays émergent, eux, essaient de défendre leurs devises en adoptant des politiques monétaires plus strictes.

L’impact global de ces éléments se fait ressentir sur le marché obligataire avec des écarts qui se creusent entre les taux allemands et américains mais également entre ceux des allemands et des italiens.

Le consensus considère encore que la croissance mondiale sera assez robuste pour résister aux pressions commerciales et protectionnistes mais les Etats-Unis continueront d’avoir toute notre attention en tant qu’indicateur « mondial ».

L’oeil de Colbert du 17 Septembre 2018

L’essentiel :

Marchés : les marchés émergents sont toujours en difficulté car le climat des investisseurs est mauvais dans ces zones. Cependant, les annonces de Trump concernant la Chine ont permis de calmer le jeu et de redresser la barre en fin de semaine.

Etats-Unis : la FED a sorti son livre Beige et c’est plutôt encourageant. La croissance a été plutôt contenue en août mais les perspectives court terme semblent être toujours positives. Le chômage devrait encore reculer ce qui devrait entrainer de l’inflation et donc de nouvelles hausses des taux d’intérêt. Attention toutefois car les entreprises sont toujours préoccupées par l’évolution de la politique commerciale des Etats-Unis.

Zone euro : le chômage continue de reculer mais dans des proportions assez faibles. En effet, la baisse n’a été que de 0,4% en 2^nd semestre par rapport au 1^er trimestre 2018. La France voit son chômage reculer de 0,1% seulement. A noter que l’évolution des salaires est positive puisque sur un an glissant, l’augmentation a été de 2,3% par travailleur.

A la loupe : divergence sur les différents marchés actions

Depuis le début de l’année, nous constatons que les marchés américains se portent très bien avec une hausse de 9% pour le MSCI USA alors que l’Europe et surtout le Japon et les émergent sont en net recul (-7%).

Cette meilleure performance des Etats-Unis a des fondements économiques indéniables comme en atteste les profits des entreprises américaines qui ont augmentés de +23% en 2018 et qui devraient encore augmenter de +10% en 2019. Dans le même temps, en Europe, les profits ont augmentés mais de façon plus contenue : 9% en 2018 et sûrement la même chose en 2019.

A la lecture de ces éléments, deux possibilités :

• Les Etats-Unis finissent par décrocher en raison de risques bien identifiés : élections de mi-mandat en novembre, escalade de la guerre commerciale… Les investisseurs seraient alors tentés de prendre leurs profits et les marchés américains décrocheraient.
• L’Europe et les autres zones emboitent le pas des Etats-Unis avec des négociations budgétaires en Europe (notamment pour l’Italie) qui seraient positives, un Brexit qui trouverait une solution acceptable par tous, une diminution ou une stagnation des matières premières dont bénéficieraient les pays émergents, le gouvernement chinois qui adopterait une politique beaucoup plus accommodante…

Une fois de plus, chez HiColbert nous envisageons toutes les possibilités pour que nos clients prennent les bonnes décisions. Nous vous présentons des faits et des hypothèses afin de vous permettre d’atteindre vos objectifs !